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文 | 金融与资本市场研发中心-冉红林

2022年10月，监管机关正式下发了《关于调整信托业务分类有关事项的通知》，将信托业务划分为资产管理信托、资产服务信托、公益/慈善信托三大类；资产服务信托项下分为行政管理受托服务信托、资产证券化受托服务信托、风险处置受托服务信托及财富管理受托服务信托。风险处置受托服务信托分为企业市场化重组受托服务信托及企业破产服务信托。

企业破产受托服务信托是指信托公司作为受托人, 依照《企业破产法》及《信托法》等有关法律规定接受破产企业或破产债权人的委托, 以全部或特定破产资产为信托财产, 设立以向全体债权人偿债为目的的信托计划。企业破产受托服务信托，其实质是破产重整程序中引入信托机制，有机将两种制度完美的结合，故又被称为破产重整信托。

（一）符合监管要求及信托业务发展方向

2018年4月27日发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”）对信托公司的业务开展做出了新的要求，资管新规及有关规定要求信托公司持续压降传统类融资业务规模，对房地产类融资额度持续压降。各信托公司，在传统业务开展较难的重压之下，同时为了业绩增长点不得不开展新的业务，而企业破产受托服务信托其实质是服务信托，属于信托本源业务，其业务本身风险较小，符合“回归业务本源”、“服务实体经济”的行业发展趋势，此类信托业务受到监管部门的大力鼓励。

（二）信托制度本身的优势所在         

1、信托机制的灵活性。

通过设立企业破产受托服务信托计划，信托公司可以为破产重整企业及债权人提供资产管理服务、资金结算、财务保障以及财产权利的分配等；可以提供的服务类型非常多，具有高度的灵活性，同时也能为管理人减轻工作量。

2、信托制度的风险隔离。

信托法所确立的信托关系区别于其他资管产品的法律关系，信托财产具有效力层级最高的法定破产隔离的作用，破产重整项目中，以剥离后的资产设立财产权信托，该部分资产不纳入企业破产财产，由信托公司独立运作，可以有效隔离与原破产主体其他财产之间的关联性¹。

3、信托制度有助于重整计划的通过和重整目标的实现。

在企业破产重整过程中，传统债权清偿模式之下，需要对破产企业资产进行处置变现，而快速处置拟变现资产时，往往会导致资产变现价值大幅低于真实价值，这这将意味着债权人所获清偿的债权减少。

同时，对于债权人而言, 企业重整中运用信托工具的意义在于债权人可以通过其所获得的信托受益权，有权从独立的信托财产中取得信托利益分配, 以信托收益用作债权清偿；信托制度的运用为债务清偿和资产处置变现换取更加充裕的时间, 通过企业持续经营提高债权的实质清偿率, 能有效促进重整计划的顺利通过和重整目标的最终实现, 降低因快速处置资产导致资产价格被低估或者因企业重整失败而再次受损的风险。

4、债权人“退出”的优势。

在传统企业破产重整案件处理模式中，债权人的退出从实践角度上讲，仅有债务人清偿，其形式非常单一（现金清偿、资产处置变现清偿及债转股等形式），理论层次上，破产债权对外转让等形式进行清偿，可行性非常低，核心的原因在于此时的债权是破产债权，向第三方对外转让时的转让价值估值将非常低，若选择此估值价值进行转让，这将让原本的债权人在转让行为中再次遭受重大损失；同时，在企业破产重整过程中，就算重整方案能顺利通过，但这也并不意味着重整能顺利进行到最后，在重整方案的执行过程中重整企业也可能最终走向破产清算。若重整转清算，则受让破产债权的第三方所获得的债权清偿金额将极低（甚至很可能比受让价格还低），基于经济利益角度考虑，破产债权的对外转让实践中非常少见。笔者曾处理了大量破产案件，也同行业从业人员进行了多次深入交流，根据实践调研得知西南地区极少有机构或个人投资者作为第三方去接受破产债权。

在信托制度引入企业破产重整程序中，债权人的清偿或退出途径将更加多样。在企业破产重整信托中，破产债权人是以信托受益权形式获得清偿，在对外转让实现自身退出时，债权人选择转让的是针对独立信托财产的信托受益权，第三方受让人就只考虑信托财产安全及其收益能力，而不必考虑重整债务人的财务和经营状况，即便重整企业作为信托委托人被宣告破产，只要重整信托计划项下资产能继续经营，信托受益权的受让人针对信托计划项下的权利就不会受到任何影响。因此，相比于重整债权，第三方受让人会更愿意接受信托受益权的转让交易。其次，信托受益权的转让交易价格可能比重整债权的转让交易价格更高，因为信托受益权的转让价格是根据当前的市场状况和信托财产的状况确定的，一旦信托计划项下资产经营状况良好并有升值的发展空间，信托计划受益权持有人就可以提高受益权转让价格而取得溢价收益。如果信托受益权是可转换为重整企业股权的受益权，则其价值还会随着重整企业的重生经营状况的好转而升值，转让人就可以获得更高的转让对价或申请将其受益权转换为重整企业股份。因此根据信托财产状况在信托市场转让信托受益权会比根据重整计划最低清偿比例折价转让重整债权的转让价格更高，重整债权人也能获得更好的退出价格²。

首先，需要明确的是破产重整信托的核心目的是为了在破产重整程序中清偿债权并帮助困境企业走出困境，是属于整个破产重整程序中的一部分；故，在破产重整程序中信托的设立及有关事项都是需要按照《企业破产法》及有关法律规定进行的，如信托设立及有关内容的表决、信托生效的批准等³。

其次，根据《信托法》及有关法律规定，信托法律关系项下的法律主体包括委托人、受托人及受益人，信托文件的内容应有信托期限、信托报酬、信托目的、信托财产、受益人范围、信托财产的取得方式、受益人大会及信托财产的管理方法等有关内容。破产重整信托中委托人是原债务人或债权人，受托人为符合要求的信托公司，受益人为债权人，信托财产性质为破产企业财产。

最后，应根据《信托法》及《企业破产法》有关规定，严格区分信托的成立及生效。在信托成立之前、成立之后及生效之后，每个阶段或过程中债权人及管理人所面对的事项是不同的；因此在不同的阶段中，厘清两者的区别其实质是为了有关主体更好的行使权利、履行义务。

（一）“他益财产权信托+出售式重整”模式

根据信托受益对象类型的分类，可分为自益信托和他益信托，他益信托是委托人为第三人的利益而设立的信托。在他益信托中，信托的相关利益都归属于第三人，这里的“第三人”就是指委托人和受托人之外的其他人，在重整信托中，其指代的是破产债权人。

此种模式主要适用于破产重整企业体量非常大，整体重组无任何投资人有实力或意愿能单独完成整个集团的重组，如渤钢集团、北大方正、海航集团等破产重整项目。同时，这类企业重整时因业务布局多元，投资人往往只看重其核心资产（如海航集团的航空板块）；对其他资产，投资人无力或不愿进行投资，此时为了达成重整目标，须将核心资产进行剥离，然后对其他资产设立信托，实现债权人持有信托受益权形式进行清偿。具体结构可参照以下⁴：

（二）“存续式重整+股权受托处置”模式

此类模式适用于破产企业面临暂时性流动性危机，但资产有稳定现金流，具有自救性的可行性。原持股权益人作为委托人，将破产重整企业股权转让给信托计划，设立重整服务信托，受益人为全体债权人。重整企业属于信托财产，具有独立性，债权人以信托受益权获得清偿，原出资权益人将失去对企业财产质押、处分的权利。在这种模式下，债务人在信托计划中可以约定在破产企业偿还负债后，信托计划原状分配，原股东继续享有股东权益等。具体模式如下：

（三）“留债平台”模式

此模式主要适用于出售式重整投资人联合体需要分别新设主体收购破产企业的核心资产（新设主体的原因是为了避免与之前的破产企业出现债权债务、股权等方面的关联），所有债权人需要按照各新主体资产量的比例和债权金额分别留债。债权人作为委托人和受益人，将留债债权转让给信托计划。留债平台的优势在于，原留债交易结构过于复杂，大大延长了重整执行期限，增加了重整方案通过及后期执行的难度，而信托计划避免了多笔金融债权拆分这一 复杂过程，实现交易结构优化，提高交易效率⁵。具体结构如下：

（四）“转股平台”模式

这种模式适用债权人受到法律、政策或其他方面的限制无法直接持股（如商业银行、信托公司及证券公司等主体），或债权人人数超过公司法规定的股东人数。转股债权人作为信托计划委托人，将股权转让给信托计划，受益人为全体转股债权人；优势是服务信托作为转股平台，适用于债权人人数众多，通过服务信托在执行层面操作更加简单快捷⁶，比较典型的案例为天津物产集团重整案，具体模式如下：

（一）破产重整信托债权人监督权限及具体行使存在问题

经查询既有案例得知，目前破产重整程序中引入信托机制的破产企业，其业务规模及资产体量都非常大，在涉及到这类企业进行重整时，重整方案中就以信托受益权进行清偿债权所作的安排是非常原则性的，在具体执行时无详细的安排计划，这导致债权人很难根据具体的时间节点进行督促管理人或信托公司进行具体行为；同时，债权人所持有的仅仅只是一种财产性权利，对整个信托计划项下的资产并没有一种直接支配、控制及处分的权利，即对信托计划项下资产控制权限基本上没有。

   因重整方案中涉及到债权人持有的信托受益权退出安排的时间非常长，实践中经常有重整方案测算需在8年以上才能顺利退出的情形，故在整个重整方案执行中的监督存在重大问题，长达8年及以上的过程中，债权人（即信托计划受益人）如何行使监督权、如何进行有效的监督，但这些问题在信托计划或重整方案中均很少提及。

（二）破产重整信托中受益人大会及债权人大会流于形式

如前文所述破产重整信托除了应满足《信托法》及有关法律规定外，还应符合《企业破产法》的有关要求，整个信托文件应在重整方案的框架下进行考虑和构造，因此，重整信托的设立，应充分尊重债权人的意思，按照法律原则性规定，是需要对信托文件进行单独表决或单独沟通债权人的。但遗憾的是，虽然债权人大会代表全体债权人利益，但仍不能充分表达债权人的意志，债权人会议仅对信托方案做原则性审议，且信托方案作为重整计划内容，实践中并不单独表决。在取得信托合同之前⁷，债权人并不知晓协议具体内容，就算要沟通也是仅仅在几个较大的债权人之间进行沟通协商。

重整方案通过之后，债权人以信托受益权的形式获得债权清偿，根据法律规定受益人大会成为成为整个破产重整信托的最高决策单位，但实践经验表明受益人大会依然很难让债权人满意，最终使得受益人大会流于形式。

（三）破产重整程序中对管理人选任受托人（信托公司）的监督缺失⁸

传统企业破产重整程序中，管理人的选任及日常工作开展是严格受到法律规定及有关主体的监督（如法院及债权人等主体），但重整信托中，管理人代表委托人选任受托人（信托公司）的程序缺少监督规则；实践中，管理人选任受托人的程序及标准缺少明确规则，债权人（破产重整信托受益人）难以进行有效监督。

（四）受监督主体的权限过大，导致债权人（受益人）权益受损⁹

受监督主体有信托受托人（信托公司）及原债务人，信托公司作为信托计划的受托人，因在重整方案中涉及到信托部分的规定是非常原则性的，缺少一些具体可操作性规定，故这将导致受托人对信托财产的管理、处分权限过大，缺少对受托人相应的监督将导致债权人（信托受益人)权益受损。

同时，在存续式重整模式中，原债务人即破产企业依然是在实际经营破产企业，在重整信托设立时，为稳定企业，通常保留管理层的经营管理权，实务中，则存在过度保留经营管理权，限制受益人监督权的情形，这也将导致债权人（受益人）权益受损¹⁰。

破产重整信托属于信托制度在重整程序中的运用，具有一定的新颖性，我们对新制度的出现一方面同时保持欢迎，另一方面应警惕其损害债权人等有关主体的权益。因此，笔者建议一方面国家应加强顶层设计，立法明确在处理企业破产重整过程中何种情形可使用引入信托，也应对各类主体的监督、权利的维护做出相应规定。

现阶段针对破产重整信托债权人的权益维护，可以从以下方面进行：

首先，债权人在得知债务人被法院裁定受理破产后，应立聘请专业律师团队（同时擅长信托、破产及争议解决等方面），并即着手准备有关材料，按照管理人等有关主体的要求进行债权申报。

其次，对受托人的选任、信托文件、重整方案等进行沟通，并就有关事项征得债权人同意后进行表决；若债权未被确认，则应尽快启动诉讼程序确认债权。

最后，如债权被确认后，重整方案得以通过，债权人以信托受益权形式获得债权清偿，则后续应积极沟通管理人、受托人，积极履行自身权益（包括但限于获知核心信息、信托协议的及时签订、信托利益的取得等），并寻求其他退出方式，以争取早日收回债权。

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